中新經緯10月21日電 題：歷史級的金油比，是機會還是陷阱？

　　作者 明明 中信證券首席經濟學家

　　近期，黃金與原油的比價(簡稱“金油比”)再度成為市場焦點。截至2025年10月，該比率已攀升至歷史次高水平，僅次于2020年新冠疫情導致全球原油需求崩塌、WTI原油期貨(西德克薩斯中質原油期貨)出現“負油價”的極端情形。當時，因儲運能力幾近飽和疊加需求驟降，油價出現罕見暴跌，推動金油比短暫飆升。而當前的金油比走高，更多是由黃金價格在多重結構性因素推動下持續走強所致——這一背景使得本輪金油比的上升趨勢更具持續性和結構性特征。

　　當前黃金價格的上漲，是多種宏觀因素復雜作用的結果。一方面，經濟基本面對黃金較為有利：美國勞動力市場出現快速走弱跡象，投資者對美聯儲降息的預期顯著升溫，黃金作為非生息資產，在利率下行周期中吸引力增強，價格隨之攀升。另一方面，全球地緣政治環境日趨復雜，特別是在美國政府推出大規模關稅政策之后，逆全球化趨勢再度抬頭，部分投資者對以美元為主導的國際貨幣體系信任度有所下降，進一步催化了黃金的避險需求，推動其價格上行。

　　從供給結構來看，美國頁巖油革命已深刻改變了原先由OPEC(石油輸出國組織)主導的全球原油供給格局。目前，OPEC與美國均成為全球原油市場的重要供給方，這使得OPEC在制定產量決策時，不得不更多考慮其政策對美國頁巖油產量及市場份額的潛在影響。這種博弈格局在一定程度上限制了油價的劇烈波動，也影響了其長期價格中樞的上行空間。當然，油價終究是由供需兩端共同決定的，在需求增長前景并不明朗的背景下，油價確實難以簡單回歸歷史高位。

　　當前階段，金價受到美國經濟下行壓力、美聯儲貨幣政策轉向預期、全球貨幣體系的結構性質疑以及投資者避險情緒升溫等多重因素的共同推動。其中任何一項因素的邊際變化，都可能對黃金價格產生顯著影響。就目前來看，在全球多數主要經濟體面臨增長壓力的宏觀背景下，各主要央行并不具備進一步收緊貨幣政策的條件，因此短期內市場需重點關注避險情緒的演變趨勢。

　　近年來，日益復雜的宏觀環境促使投資者對大宗商品的分析框架持續迭代。在這一過程中，尤其值得關注的是原油與黃金在定價邏輯上的顯著分化：原油價格更多反映其商品屬性的變化，即實體經濟的供需狀況；而黃金價格則更多體現其金融屬性的演變，包括利率預期、匯率波動、避險情緒和資產配置調整等因素。

　　隨著黃金定價更側重于金融屬性，而全球經濟又缺乏強有力的新增長極，原油盡管作為“大宗商品之母”的地位未變，但其價格中樞的上升速度在未來一段時期內有可能會慢于黃金。因此，從長期趨勢來看，金油比存在進一步上行的可能性。這一潛在格局也提示投資者，在構建大宗商品分析框架時，需更加重視兩類資產驅動因子的差異，并據此調整資產配置策略。(中新經緯APP)

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責任編輯：張寧