特朗普關稅擾動債市，債牛會否持續？

　　特朗普關稅擾動債市，債牛會否持續？

　　市場擾動持續，股債市場波動加大。4月8日，隨著多部門重磅發聲維穩股市，股市震蕩反彈，債券市場情緒從高位“降溫”。此前兩個交易日，銀行間市場主要利率債品種收益率加速下行，10年期品種利率兩日即下行約15BP。

　　如何看待特朗普關稅對國內債市影響？受訪人士認為，全球貿易不確定性增加，沖擊全球經濟和風險偏好，中國債券作為避險資產將有較好表現，但后續仍取決于貿易摩擦進展和應對政策。當前，市場對降準降息前置落地的預期明顯升溫。

　　不過，也有分析指出，綜合考慮匯率等掣肘因素，短期內貨幣政策或仍以結構性工具的定向支持為主。綜合來看，市場仍在樂觀情緒中等待進一步的貨幣寬松信號。

　　債市利率大幅下行后現反彈

　　4月8日，隨著維穩股市的增量舉措陸續推出，A股市場震蕩反彈，前期連續大漲的債市出現小幅回調。

　　截至收盤，國債期貨全線下跌，30年期主力合約跌0.54%，10年期主力合約跌0.17%，5年期主力合約跌0.15%，2年期主力合約跌0.08%。

　　銀行間市場現券中，主要利率債收益率普遍上行。截至發稿，10年期國開債活躍券“25國開05”收益率上行2.5BP報1.695%；10年期國債“24附息國債11”收益率上行3.15BP報1.6965%，3年期、5年期國債活躍券收益率分別上行4BP、4.25BP報1.5025%、1.5375%，30年期國債活躍券“24特別國債06”收益率上行2.25BP報1.855%。

　　此前一日即清明假期后首個交易日，各期限國債收益率普遍大幅下行，疊加節前最后一個交易日利率下行幅度較大，多個利率債品種的收益率再探前低。

　　回顧來看，4月3日和7日，“24附息國債11”收益率累計下行14.3BP至1.665%，“24特別國債06”累計下行16BP至1.8325%，3年期和5年期品種收益率也分別下行13.35BP、13.75BP至1.4625%、1.495%。同期，國債期貨中，10年期和30年期主力合約分別上漲1.07%、3.18%。

　　“8日，股債蹺蹺板效應，債市小幅回調屬正常現象。”對于8日債市現券收益率回落，有券商固收人士對第一財經表示，當日債市利空因素增多，加上此前兩日利率下行幅度較大，小幅回調在預期之內，并不改變債牛趨勢。

　　不少機構指出，隨著特朗普關稅政策加碼，當前國內債市的主線邏輯已從資金面轉回經濟基本面及政策預期。

　　對于8日債市利率上行，第一創業固收報告也指出，一是債市在連續下行后利率重新回到低位，機構階段性盈利較多，資金水平也制約進一步下行空間；二是中央匯金、社保基金等機構增持股市，央行或通過再貸款支持中央匯金增持指數基金，維穩市場信號十分明顯，市場恐慌水平下降，權益走強，股債蹺蹺板效應導致債市上行。

　　消息面上，自4月7日晚間起，多個部門和機構、上市公司陸續發聲力挺股市，尤其“中國版平準基金”釋放出穩定股市的強信號。

　　具體來看，繼中央匯金、中國誠通、中國國新等“國家隊”集體出手增持中國股票資產后，8日早間，央行稱堅定支持中央匯金公司加大力度增持股票市場指數基金，并在必要時向中央匯金公司提供充足的再貸款支持；國家金融監督管理總局則宣布上調保險資金權益資產配置比例上限，隨后多家大型險企積極表態。同日，上市公司增持回購持續。

　　影響幾何

　　如何看待美國加征關稅對債市的影響？在不少機構看來，貿易摩擦加劇利好債市，緩和則會帶來調整壓力。多空因素交織，股債蹺蹺板效應仍是市場關注焦點。

　　中金公司固收團隊認為，在全球貿易摩擦加劇而全球經濟不確定性上升的情況下，包括美國債券、黃金和中國債券在內的全球主要避險資產可能會有較好的表現。

　　上述團隊進一步指出，由于此次美國對中國和東南亞國家加征關稅幅度較大，中國對美國直接出口和轉口商品可能受到較大沖擊，二季度中國出口下行壓力較大。面對外部不確定性，中國宏觀政策放松可能加碼，預計二季度貨幣政策或加快放松，流動性有望重回寬松狀態。

　　中信證券FICC分析師丘遠航也對第一財經表示，為了對沖貿易不確定性對經濟增長的影響，預計降準降息等貨幣政策將前置落地，整體利好債市，債券收益率有望延續下行趨勢。

　　不過，第一創業固收團隊認為，一方面，美國“對等關稅”加大了中國經濟基本面修復的難度；另一方面，人民幣匯率貶值也壓縮了央行貨幣政策寬松的空間，利率下行后央行可能再次調控長端利率。

　　“外部沖擊對債市的影響可能先利好后利空。”華源證券固收首席分析師廖志明認為，2018年中美貿易摩擦時，無論是央行7天逆回購利率還是MLF(中期借貸便利)利率均未下調。他認為，降息容易強化社會的負面預期，“由于美國總統行為的不可預測性，債市投資應對可能比預測更重要”。

　　招商證券固收團隊也在報告中提到，回顧2018年中美出現貿易摩擦之際，貨幣政策及債市走勢主要分為五個階段：一是2018年年初至4月中旬：中美貿易摩擦，貨幣政策邊際寬松，利率超調后修復；二是2018年4月下旬至5月中旬：經濟邊際走強+流動性收緊，債市短暫回調；三是2018年5月下旬至7月中旬：中美貿易摩擦升溫，貨幣政策寬松預期提升，債市收益率繼續下行；四是2018年7月下旬至9月中旬：穩增長政策開始發力，通脹擔憂上升，利率回升；五是2018年9月下旬至年底：債券供給減弱+貨幣政策寬松，利率快速下行。

　　“如果財政政策先于貨幣政策兌現，尤其是本輪內需政策更加重要，未必會重現2018年的股債走勢，關注節點是4月底中共中央政治局會議前1～2周。”德邦證券固收分析師呂品在報告中稱，回顧2018年的寬松節奏，主要集中在降準操作，政策利率并未下調，接下來仍要關注權益市場的走勢。

　　對于接下來貨幣政策預期，匯率依然是市場密切關注的掣肘因素。有市場分析認為，股市方面，央行以再貸款支持中央匯金繼續增持權益ETF，即向股市定向輸送流動性，效果優于降準降息，這會降低降準降息的迫切性。

　　從公開市場操作來看，8日央行開展了1674億元7天期逆回購操作，當日公開市場有649億元逆回購到期，凈投放1025億元。資金面上，Shibor短端品種表現分化，存款類機構隔夜和七天質押式回購利率雙雙上行。